为什么说百度股价仍然被严重低估？

卯年某月

不久前，百度召开了一年一度的百度世界大 会。会上公布了为线下商家向移动互 联 网迁移的解决方案“直达号”，同时还发布了吸引眼球的BaiduEye和筷搜两款概念产品，同时由刚刚加入百度的首席科学家吴恩达介绍了百度人工智能的最新进展。

　　在百度世界大 会之后，德意志银 行和摩根士丹利分别发布投资报告，维持百度的“增持”评级。摩根士丹利在投资报告中解释称，百度在世界大 会上强调了直达号、富媒体搜索和人工智能的进展，他们认为移动商业化的提升将带来运营杠杆作用；德意志银 行则因BaiduEye这一概念产品和人工智能的进展而维持245美元的目标价。

　　就在9月3日当天，百度的股价也一度冲到了230美元的高点。按照上周（9月5日）收盘价224美元计算，百度的总市值大约为793.31亿美元左右，几乎要冲破800亿美元。

　　资本市场和投资银 行们的持续看好，以及最近一年百度股价的一路高歌，未必就能打消投资者的疑虑：百度的股价接下来还会保持这样的增长态势么？收 购91无线和通 过预装、营销等方式推 广移动应用换来的用户和收入是否具有持续性？从另一个角度看，百度的股价是否存在高估或者低估？尤其在腾 讯和阿 里巴巴的市值和估值分别超过千亿美元的当下，百度接下来能否在资本市场受到与另外两家相同的礼遇？对于投资者来说，百度是否还是一家值得投资的公 司？

　　观察人 士认为，可以从百度现有的财务和业 务健康状况、业 务的增长性和投资潜力几个方面来看这件事。

　　第一个方面是财务和业 务健康状况。先说财务，这里的核心问题是：百度的股价到底被高估了还是低估了，或是市场给出了其公允的评价？

　　用比较常用的同类公 司比较方法来看，可以先把它的核心业 务与模式类似的Gооgle相比较。这一部分的比较核心是搜索以及相关的搜索延伸业 务——Gооgle是搜索以及在此之上发展而来的地图、邮件、网络服 务等，而百度则是搜索、地图、贴吧、知道等。在这一部分，如果参照近一年的中 国搜索引擎市场格局，其他搜索引擎的增长幅度已经放缓，短期内很难再看到市场格局变化的可能，因此可以基本忽略可能突然出现的行业竞争者带来的影响，从而可以选百度的财务表现为测算基础。

　　从这一部分看，Gооgle和百度两家公 司的收入大部分都来自网络营销收入，即搜索引擎广告，Gооgle过去三年的收入复合增长率约为26%，假定其未来三年这一比例降低到20%，目前其市值约为39⑥4亿美元，过去四个季度营收632亿美元；百度过去三年的收入复合增长率为60%，假定未来三年复合增长率为50%，目前的市值为793亿美元，过去四个季度营收⑥4亿美元。按此测算，与Gооgle相比，百度对应的市值大概在1010亿美元左右。（百度在最近的两年、8个季度内的同比增长率一直保持在40%～60%之间，而且百度预计接下来一个季度将会保持这样的增长率。）

　　而业 务发展性需要从两个方面来考虑：其一为现有移动业 务的营收，其二是未来的业 务增长性，即布局。

　　最近三个季度，百度的移动业 务增长率分别为20%、25%和30%，这个数字背后的含义是，相比阿 里巴巴、腾 讯甚至Facebооk，百度已经率先完成了由传统互 联 网向移动的转型。在这里引用分析人 士尹生此前的测算方法，Facebооk过去三年的收入复合增长率为46%，假定未来三年它的复合增长率与百度相同，都为50%，采用2013年收入、未来三年复合增长率和目前的市值，百度的合理价值应该为1035亿美元，加上88亿美元与传统行业互 联 网化相关的投资，合计为1123亿美元；而比照腾 讯，去年腾 讯的总收入为97亿美元，增长38%，假定未来三年的复合增长率为35%，目前其市值为1550亿美元，则百度对应的价值应为1210亿美元。

　　此外，相比起来，对于接下来阿 里巴巴这场superhot的IPO，分析人 士有几个顾虑：一来淘宝向天猫导流可能会遇到天花板，并且面对来自腾 讯京东联 盟的挑战，这对阿 里巴巴整体的创收能力可能将有制约。二来从最新公布的财报看，移动收入虽然有了快速增长，但主要还是依靠移动电商的带动，这一部分仍有微信的牵制。

　　综合百度与三家公 司的比较测算来看，百度这一部分的合理估值大概在1110亿美元左右。

　　采用这些比较方式是以两个事实为基础：其他搜索引擎已经难以再取得更大规模的市场份额和商业化竞争力，同时移动收入已经不再是市场看空百度的主要因素。

　　而从纯业 务层面看，百度的PC和移动产品主要业 务和商业模式依然是依靠搜索流量，而百度正在尝试从一个纯粹分发流量的公 司向一个技术和产品的平台级公 司过渡。这种过渡并不是转变，而是在搜索流量之外寻找新的业 务模式和新的用户需求，来分散流量性质过于单一而带来的风险，梳理一下百度在传统流量业 务（搜索、视 频、应用分发等）之外的业 务尝试就能看出这一点：

　　首先是开发者生态。百度近三年的世界大 会主推的业 务，基本上是移动的平台和技术工具、技术框架到解决方案的进化——2012年的开发者七种武 器，2013年轻应用，2014年的直达号。在这背后，百度已经建立了一整套移动开发者的开发机制和基础开发架构，B2D服 务的成型可以看作第一个流量之外的生态建设。

　　其次是“连接人与服 务”的模式。这一部分主要仍然是依靠流量入口来完成的，尤其是移动搜索框和手 机百度应用。百度为用户设定的使用场景是，用户从移动搜索框进入，提出寻找服 务的搜索需求，百度通 过轻应用和专门为商户服 务的直达号来截留这些需求，在应用内直接提 供服 务，并利 用百度钱包等支付通道完成闭环。这一部分尚有争议，即搜索流量是否能够转化成服 务请求？分析人 士认为，移动搜索理应能够成为一个服 务发现入口

　　（比如国内的出门问问、国外的Siri和GооgleNow正在做的），而百度正在搜索技术上进行的研发，一定程度上可以提高这种流量转化的转化率：比如背后的IDL深度学习研究院在图像识别等方面的研究，以及百度大脑的大数据处理和分析技术，可以带来更好的搜索结果，从而提高“搜索服 务”的认知度。

　　第三是移动互 联 网新浪潮的布局。这一部分主要是一些概念产品和新技术的尝试，以及未成型但普遍认为规模巨大领域的提前卡位。前一部分的代 表产品就是BaiduEye、筷搜、无人驾驶汽车和自行车，以及百度重点照顾的人工智能领域。这一部分的价值并不在这些尚未被验证的产品上，而在于能够通 过技术向现有产品的应用，提高商业化的效率。后一部分的代 表则是对智能硬件、智能家居、百度健康云等平台的前瞻性和平台化布局。在这三个领域，百度已经先于竞争对手进行了一系列的技术和开发者生态卡位，这一部分未必能体现在市值和股价当中，但相比起两年 前对智能手 机和应用分发的迟滞姿态，百度对新趋势和新生态的关注已经不可同日而语了。


　　再来看一组数字：阿 里的二季度营收为157.71亿 元，移动收入为24.54亿 元人 民币，移动收入占比为15.6%，而百度在二季度营收119.86亿 元的情况下移动营收占比达30%，达到了36亿 元。虽然两家公 司的业 务和商业模式不尽相同，但几个数字起码能说明一些问题。因此，百度无论从财务基本面上看，还是从业 务延展性上来看，都存在股价被低估、仍有增长空间的现象。这其中还不包括百度手中握有的486.59亿 元（约合78.44亿美元）的现金等价物和短期投资总值。换句话说，按照百度的投资风格，随时可能上演91无线的逆袭。在此并没有计算业 务增长空间和投资潜力对市值产生的有利的溢价影响，因为单单从现金牛业 务看，百度的股价实际上就已经存在低估的情况了。

　　综上，分析人 士判断，百度的市值起码还有将近400亿美元的上涨空间，即达到1200亿~1300亿美元之间，甚至更高。

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